海运红利还能吃多久？千万拿下货代公司控股权后，海程邦达70倍溢价加码遭质疑

译者：何铭亮

日前，海程Bourganeuf（603836.SH）正式宣布，将以钱款6.86亿全面收购顺圆弘通仓储非常有限公司（以下全称顺圆弘通）49%股份，以实现对其100%控股公司。

不过，2018年海程Bourganeuf全面收购顺圆弘通51%股份时，实际上耗费978.4万元。不出4年时间，同一个正股的全面收购数额增长了近70倍。

这4年里发生了什么？全面收购正股市场商业价值为什么跌幅不可思议？最大投保人又将是谁？

4年后为什么高折价资本运作？

海程Bourganeuf专门从事外贸相关的物流配送仓储销售业务，互联网遍布全球200数十个海港，有雇员超2000人。2021年海程Bourganeuf销售总收入为119亿，红腺净利为4.79亿，截止10月20日尾盘其市值为37亿。

全面收购正股顺圆弘通，则主要就专门从事国际客运全权销售业务，在伯备线航运销售业务上格外注重。英国对外贸易统计数据服务供应商DescartesDatamyne公布的统计数据表明，今年前8月，顺圆弘通在中国-英国航班NVOCC排名中自此前的20名上升至第15名（以货天潢）。

国元证券（上海）资产评估结果非常有限公司评估结果表明，截止2022年5月31日，（顺圆弘通分拆财务报表归属母公司拥有者合法权益帐面商业价值3.51亿）经投资收益法评估结果的股东全部合法权益评估结果值为14.02亿，问题贷款为298.45%。

评估结果报告统计数据表明，自2019年之后的9年中，顺圆弘通的主要就总收入航运销售业务将在2021年、2022年达到颠峰，分别为64.58亿、72.92亿（差值），但2023年、2024年的航运总收入则遭遇Ganjam，约在40亿左右的水平。

相片来源：海程Bourganeuf公告

受全球疫情、码头拥堵等因素影响，航运市场近两年出现“一箱难求、一天一价”等现象，运价上升使伯备线客运全权受益。不过，2022年二季度以来，全球经济放缓，供需关系调整下，航运即期价格在年内回落较为明显。全球航运价格将维持下降趋势，顺圆弘通航运销售业务单价同步调整，带动公司营业总收入水平有所回落。

而基于油价上行、三大船公司联盟的动态运力管控等因素，运费将稳定在较疫情前更高的水平。

但对海程Bourganeuf来说，选择在航运行情高位高折价全面收购实控公司的剩余49%股份，也让普通投资者颇有异议。股吧里有股民表示不满称，“高折价全面收购不良资产，变相利益输送，掏空上市公司。”

在交易公告中，海程Bourganeuf解释，本次全面收购少数股份有助于深化公司与顺圆弘通在销售业务功能、网点布局、服务经验等方面的协同互补，强化公司整体直接客户开发能力。

而这也将提升上市公司盈利能力。海程Bourganeuf称，交易完成后，归属母公司股东拥有者合法权益和归属母公司股东净利等财务指标将有所增长。

最大投保人是谁？

相比2018年的978.4万元，2022年的6.86亿全面收购额在4年不出的时间里增长70倍。若交易成功，那么70倍高折价的直接受益者将会是顺圆弘通的中高层管理人员。

2018年，海程Bourganeuf从顺圆弘通当时实控人周韶宇手上全面收购了51%股份，此时顺圆弘通剩下的49%的股份，均由宁波弘统投资管理合伙企业（以下全称弘统投资）持有。2022年当下，海程Bourganeuf要从弘统投资手上受让所有剩余股份。

据交易公告披露，弘统投资的合伙人目前均任职于顺圆弘通及其子公司，基本为中高层管理人员。

天眼查表明，弘统投资目前拥有25位合伙人，大股东伊东持股47.66%，其次是自然人邰继红，持股10.3%，其余23位合伙人持股均在3%以下。其中，伊东在青岛顺圆仓储中担任法人和总经理；邰继红则在南京顺圆仓储、厦门顺圆弘通仓储中担任监事，三家公司均为顺圆弘通全资子公司。

时代财经发现，弘统投资也曾在顺圆弘通的巨额资金拆借中获益。海程Bourganeuf招股书披露，2020年8月-10月期间，顺圆弘通向弘统投资合共拆入492亿资金，年利率均为4%。

图片来源：海程Bourganeuf招股书

即使与业绩较好的2021年相比，492亿资金也是顺圆弘通2021年全年销售总收入（65.42亿）的7倍。

顺圆弘通解释，这是由于2020年销售业务规模扩大，为补充营运资金向其股东拆入资金所致，截止2020年末，上述拆借款本息均已归还。时代财经计算发现，弘统投资在两三个月里拆出的492亿资金里，获得利息总额近5亿。

值得一题的是，在A股的重大资产重组之中，正股公司往往需给出业绩承诺——有实在的业绩支撑，高折价全面收购才具备合理性。若正股公司后续无法完成业绩承诺，上市公司将对全面收购时新增的商誉进行减值，进而影响当年业绩。

2015年，A股兴起的资本运作潮中也伴随着大量高额业绩承诺，但来到2017、2018年，多家公司因全面收购正股业绩不达标而需计提巨额商誉减值，甚至形成商誉暴雷潮，多家上市公司业绩“变脸”。

不过，由于海程Bourganeuf在4年前购下顺圆弘通51%股份，后者已成为海程Bourganeuf控股公司子公司，本次全面收购仅属于全面收购少数股东合法权益，并不产生商誉，也不构成重大资产重组。而且，与过往折价全面收购伴随的高业绩承诺不同，顺圆弘通承诺的业绩逐年降低——2022年-2024年度经审计的扣非红腺净利分别不低于2亿、1.1亿、1.1亿。

尽管这与航运行情未来将于高位回落有关，但这也意味着顺圆弘通完成业绩的压力及其中高层足额拿到6.86亿全面收购款的难度降低。